5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实(shí)际上(shàng)，早在去(qù)年底(dǐ)及今年(nián)一(yī)季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的(de)，近期银行股大涨的一个(gè)催化因素就(jiù)是积(jī)极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金(jīn)主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市(shì)场带(dài)来(lái)增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金将为投资(zī)者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实公募(mù)基金行业高质量发展的(de)要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央(yāng)国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一(yī)些(xiē)基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大(dà)行(xíng)业(yè)主要(yào)是央企或地(dì)方国资所在的行业，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价(jià)格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革的推进，大(dà)概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释(shì)放业(yè)绩的(de)过(guò)程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投资(zī)机会(huì)做好了准备。牛剖层皮革是不是真皮，牛皮革是什么材质

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为(wèi)主，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二(èr)阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向变化的(de)个股提(tí)前进(jìn)行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在(zài)行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在偏股主动型(xíng)基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型(xíng)公募基金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持(chí)股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构牛剖层皮革是不是真皮，牛皮革是什么材质建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投研力(lì)量，更有专门构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变(biàn)研究员(yuán)过去(qù)对国央企的固定思维，需要实地(dì)考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用(yòng)当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟(gēn)踪(zōng)，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调(diào)研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路(lù)和(hé)财务(wù)导(dǎo)向(xiàng)的(de)变化，结合行业(yè)趋势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的(de)具有时(shí)代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因(yīn)此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机会(huì)的。同时，随着时局(jú)的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体系是(shì)资(zī)本市场使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投资(zī)者的认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发向，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任等。而这些(xiē)都应(yīng)该考虑进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发(fā)展的(de)价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价(jià)值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价值估值体系(xì)，转向社会(huì)整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近(jìn)年来(lái)国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系(xì)不(bù)断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构(gòu)建(jiàn)等(děng)实(shí)务工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其(qí)是(shì)估值的(de)方法(fǎ)和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上，他(tā)认(rèn)为其包括产(chǎn)业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等(děng)，以(yǐ)及在(zài)纵向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业(yè)价(jià)值的关系。这些因素在(zài)对估值结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还(hái)有估(gū)值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更(gèng)好地适(shì)应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在实践中进行探(tàn)索，目(mù)前尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以使用。

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